今日三大指數再度殺跌，又是關燈吃面的一天。不過萬綠叢中仍有為數不多的飄紅板塊，房地產便是其中一個。截止收盤，房地產板塊逆勢上漲1.8%，棲霞建設（600533）(600533.SH)、中洲控股（000042）(000042.SZ)、中交地產（000736）(000736.SZ)、沙河股份（000014）(000014.SZ)漲停，南國置業（002305）(002305.SZ)、新城控股（601155）(601155.SH)漲超7%。

從博弈角度看，在賽道股集體大跌的拖累下，市場再現普跌行情，其中TOPCON電池、一體化壓鑄、第三代半導體、儲能等前期熱門方向跌幅居前，整體呈現出較強的虧錢效應。在此背景下，資金開始回流地產、金融等防御性板塊。

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消息面上，上周多地放松了公積金貸款限制、出臺了購房補貼政策。“保交樓”動作更加積極主動，鄭州和太原都出臺了“保交付“政策，督促房企積極復工。石家莊，鄭州、湖北襄陽、山東德州都放松了公積金貸款限制。河南周口、杭州臨安、浙江蘭溪出臺了購房補貼政策。

東興證券認為，在“用足用好政策工具箱”的指導下，政策正進入新一輪釋放期，紓困力度與需求刺激力度都在進一步加強。地方政府在充分理解中央對樓市的態度后，各類刺激政策的出臺也將更為積極，降低首付、提升公積金貸款額度、放松限購限售以及發放購房補貼等措施都將更加積極的出臺。

值得一說的是，9月以來，在市場缺乏明顯主線下，地產內部不少個股撐起了半片天。其中，華發股份（600325）、濱江集團（002244）、建發股份（600153）、招商蛇口（001979）、保利發展（600048）累計漲幅分別為34%、29%、27%、10%、8%。拉長時間軸來看，今年以來以上個股漲幅更是高達91%、172%、76%、26%、25%。

那么，在上半年市場持續調整以及地產行業步入寒冬背景下，如此彪悍的漲幅演繹了什么邏輯?或許行業半年報中的經營數據可窺見其一斑。

從盈利分化角度看，2022上半年A+H股103家主流上市房企營收同比-14.7%，較2021同期下滑46.6個百分點;歸母凈利同比下降66.8%，較2021同期下滑62.6個百分點。

其中，行業歸母凈利增速迎來近10年最大下行，主要由小型房企/民企虧損導致，而大型房企和國企盈利表現相對穩定，行業盈利集中度創2012年以來新高，分梯度大型房企、分性質國企分別貢獻107%、87%的歸母凈利潤。

從現金流改善角度看，2022上半年總體房企經營活動現金流凈額為521.7億元，同比增長51億元。A股總體房企購買商品接受勞務支付的現金同比下降38%，各梯隊、各類型房企均有不同程度下行，但在增速放緩、融資收緊大環境下，房企現金偏好普遍加強，大型房企、國企經營現金流出逆勢擴大。

此外，2022上半年總體房企存貨占總資產比重52.3%，較2021同期上升0.8個百分點。分結構看，大型房企、國企庫存占全行業庫存比同比分別增長0.3、1.8個百分點。

天風證券（601162）認為，大型房企、國企有望受益于融資與銷售的結構性改善，逆勢拿地擴張，2022全年大型房企、國企存貨占比或可繼續提升。

從融資缺口角度看，2022上半年總體房企籌資活動現金流凈額為-1419.8億元，其中大型房企基本實現融資平衡，中小房企、民企融資承壓，2021年以來融資端的風險偏好仍未見顯著改善。

此外，今年上半年總體有息負債規模同比下降3.7%，增速較2021同期下降6.0個百分點，有息負債降幅較2021期末再擴大。其中，大型房企、國企在規模上逆勢擴張，在結構上中長期有息負債占比同比分別再提2pct、1pct，債務久期持續優化，而中小房企、民企艱難縮表，且短期償債壓力仍在加大。

天風證券認為，2022上半年地產行業艱難尋底，盈利能力來到歷史低位，但分結構來看，部分優質龍頭、國企穿越周期、逆勢擴張。看好本輪行業供給側改革之后的行業格局改善，以及短期需求政策托底力度增長所帶來的alpha和beta共振機會，投資邏輯從“舊三高”向“新三高”切換，即由“高負債、高杠桿、高周轉”轉向“高能級、高信用、高品質”。具有更優秀信用資質及資源儲備的國央企和頭部房企有望率先受益于下半年的行業復蘇。

持續推薦：1)優質龍頭：中國海外發展、金地集團（600383）、保利發展、萬科A、龍湖集團、招商蛇口;2)優質成長：新城控股、旭輝控股集團;3)優質物管：碧桂園服務、招商積余（001914）、保利物業、旭輝永升服務。建議關注：華發股份、越秀地產、建發國際、濱江集團、綠城中國等。

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